明股实债纠纷

案例二：明股实债（名为投资、实为民间借贷）纠纷

近日，汤律师代理一起明股实债投融资纠纷案，凭借对股权投资 “共担风险、共享收益” 核心要件的精准把握，剥离投资外观看穿真实交易性质，法院认定案涉交易实质为民间借贷，委托人李某按照借贷规则承担还款责任。

一、基本案情

甲建筑有限公司由李某持股 70%，因工程项目垫资，企业出现流动资金缺口，李某计划对外融资。投资人乙有意提供资金，但出于资金安全考量，双方未直接签订借款合同，转而采用增资入股的交易架构。

双方签订《增资扩股协议》，书面约定乙向甲建筑有限公司增资 200 万元，取得对应股权，并办理工商变更登记，将乙登记为甲建筑有限公司股东。双方另行签署《股权回购补充协议》，作出有别于正常股权投资的特殊约定：无论甲建筑有限公司经营盈利或是亏损，乙每年均可固定收取 16 万元收益；投资期限 2 年，期限届满，李某必须无条件按照本金 200 万元加上约定固定收益回购乙持有的全部案涉股权。乙仅安排一名财务人员监管公司资金使用，不参加股东会会议、不行使股东表决权利，不介入工程项目承揽、合同签订等重大经营决策，亦不承担公司经营产生的任何亏损。

协议履行过程中，乙将 200 万元足额转入甲建筑有限公司对公账户，完成工商股东变更登记。受行业回款周期影响，甲建筑有限公司后续发生大额经营亏损。两年投资期限届满后，李某抗辩案涉法律关系属于股权投资，投资风险应当共同承担，拒绝履行回购及付款义务。乙遂向人民法院提起诉讼，诉请：判令李某履行股权回购义务，向乙支付回购款本金 200 万元及协议约定全部固定收益。李某委托律师应诉维权。

二、律师抗辩与案件结果

（一）律师代理意见（被告李某方）

判断法律关系应当坚持实质重于形式，不能仅依据增资协议、工商登记外观认定为股权投资。虽然案涉合同名称为增资扩股，资金进入目标公司、乙被登记为股东，但应当结合全套协议、实际履约行为探究当事人真实缔约意图。股权投资法律关系的核心是共享收益、共担风险，本案全部约定均在排除乙的经营风险，不符合股权投资本质特征。

本案存在保本兜底、无条件到期刚性回购、固定收益的典型债权特征。协议明确无论甲建筑公司盈利或亏损，乙均可以取得固定收益；投资期限届满，不以公司经营状况、股权价值为前提，李某必须履行回购义务，回购金额为固定本金加固定收益，与股权公允价值、公司净资产完全脱钩，该安排本质上属于借款到期还本付息。

乙属于形式持股，股东权利完全虚化，并未实际行使股东权利。乙仅派驻财务人员用于监控资金安全，并未参加股东会、行使表决权，不参与公司重大经营决策，也不按照持股比例享有分红、承担亏损，不具备真实股东的权利义务。

案涉交易并非股权让与担保，不存在在先主借款合同，而是以增资入股为外壳实现融资借款目的，属于典型明股实债，应当按照民间借贷规则审理本息，而非按照股权回购处理。请求法院按照民间借贷法律关系对本案本息予以调整，超出司法保护利率上限部分不应予以支持。

（二）法院说理

本案争议焦点：案涉交易应当认定为股权投资还是民间借贷（明股实债）。法院认为，认定交易性质，应当探究当事人真实意思，坚持实质重于形式原则，结合合同约定、资金流向、风险承担、股东权利行使综合判断，不能仅以合同名称、工商登记外观作为唯一依据。 第一，从收益与风险承担看，股权投资的投资人应当共享收益、共担风险。本案协议约定乙不受甲建筑公司经营盈亏影响，每年收取固定收益，完全排除投资亏损风险，该权利义务模式符合民间借贷收取固定利息的特征，而非股权投资风险自负。 第二，从退出机制看，案涉回购义务为期限届至即无条件触发，不以业绩未达标等客观事实为前提；回购价款为固定本金加固定收益，与股权市场价值、公司净资产无关，并非估值调整性质的对赌，属于到期还本付息的债权性安排。 第三，从股东权利行使情况看，乙虽登记为股东，但未实质参与公司治理，不参与股东会表决，不按股权比例分红，派驻财务人员目的仅为资金监管，并未实际享有完整股东权利，属于名义上持股。 第四，本案资金虽流入目标公司账户，但资金流向仅为考察因素之一，不能单凭资金进入目标公司即认定股权投资。综合全套协议，双方真实意图是融资方通过增资形式获得资金用于建筑项目周转，投资方获取固定本息回报，故案涉交易属于名为股权投资，实为民间借贷的明股实债。 关于效力，增资扩股的外观约定因并非当事人真实意思，对双方不产生股权投资法律约束力；李某个人作出的回购还本付息承诺，系其真实意思表示，不存在无效事由，但利息应当受民间借贷司法保护利率上限约束。

（三）判决结果

法院采纳代理意见，认定案涉交易构成明股实债，实质为民间借贷关系，判决：1. 李某向乙偿还本金 200 万元；2. 李某在民间借贷司法保护利率上限范围内向乙支付资金占用利息，超出部分不予支持；3. 乙不享有甲建筑有限公司股东权利，无需承担公司经营亏损及股东出资义务。

三、律师解答

资金进入目标公司账户并且完成工商增资，就一定是股权投资吗？ 不一定。如果约定保本保收益、无条件刚性回购，投资人不承担经营风险，即便资金进入公司，仍可能被认定为借贷。

仅有增资协议、工商登记，能否直接认定股权投资成立？ 不能。法院需要综合收益模式、风险承担、回购条款、是否实际行使股东权利综合判断，不能只看书面协议与工商登记外观。

遇到名为增资实为借贷的纠纷，如何抗辩？ 梳理回购、固定收益等补充协议证据；重点从是否排除经营风险、投资人是否实质行使股东权利角度，论证真实法律关系为借贷。

案例延伸

法院认定明股实债的关键是什么？ 投资人享有保本、固定收益，不受公司经营业绩影响；存在无条件到期回购安排；投资人不承担公司亏损，股东权利虚化，真实目的是出借资金。

明股实债模式下投资方最大风险是什么？ 被认定普通债权，不享有优先受偿权；如果公司破产，只能和其他普通债权人按比例分配财产，不能以股东身份优先受偿。

明股实债案件败诉后，投资人权利如何保障？ 按照民间借贷关系主张还本付息；注意区分回购义务主体，如果是公司承诺回购，未经合法减资程序，公司回购条款存在无效风险。

汤律师深耕股权纠纷、投融资争议、公司商事诉讼领域，法理扎实、抗辩精准、庭审经验丰富，全力维护当事人股权及财产权益。